出品 | 創(chuàng)業(yè)最前線
作者 | 張玨
今年5月末，注冊(cè)在江西省贛州市的創(chuàng)新藥企業(yè)和美藥業(yè)向港交所主板發(fā)起IPO沖刺。
和美藥業(yè)成立至今已超過(guò)二十年，核心產(chǎn)品Mufemilast是一款面向自身免疫疾病的PDE4B抑制劑。產(chǎn)品機(jī)制新、專利豐富，覆蓋銀屑病、白塞病、類風(fēng)濕關(guān)節(jié)炎等多個(gè)慢病適應(yīng)癥，并已完成銀屑病III期臨床，遞交新藥上市申請(qǐng)。
但截至2024年底，公司尚無(wú)任何商業(yè)化收入，產(chǎn)品尚未上市，估值卻已達(dá)到39億元人民幣。
更值得關(guān)注的是，在公司發(fā)展的過(guò)程中，和美藥業(yè)始終保持著鮮明的“家族控制”結(jié)構(gòu)：創(chuàng)始人夫婦合計(jì)持股超46%，董事會(huì)秘書為其侄女婿。
和美藥業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)的渴望早有跡象。早在2023年，公司便與安信證券簽署輔導(dǎo)協(xié)議，準(zhǔn)備沖刺科創(chuàng)板，并完成了江西證監(jiān)局的上市輔導(dǎo)備案。但兩年時(shí)間過(guò)去，始終未提交正式A股申請(qǐng)。
2025年5月，公司選擇終止輔導(dǎo)，轉(zhuǎn)身奔赴港交所主板。
在地方資本力推、自免市場(chǎng)迅速發(fā)展的背景下，和美藥業(yè)能否真正“跑出來(lái)”？
1、家族化治理下的創(chuàng)新藥企
從和美藥業(yè)的發(fā)展軌跡看，公司帶有鮮明的科研創(chuàng)業(yè)標(biāo)簽。創(chuàng)始人張和勝早年在美國(guó)深造，并任職于美國(guó)Cadus制藥公司。
早在2002年，他便在天津南開大學(xué)租用實(shí)驗(yàn)室進(jìn)行自主研發(fā)，創(chuàng)立了和美藥業(yè)的技術(shù)平臺(tái)，2012年正式辭去海外職位、全職投入創(chuàng)辦公司。
從最初的項(xiàng)目起步到如今沖刺港交所主板，和美藥業(yè)始終保持著濃厚的“家族化”色彩。
截至招股書最后實(shí)際可行日期，張和勝與其配偶、公司董事長(zhǎng)郭雪梅合計(jì)控制公司46.5%的股權(quán)，而和美藥業(yè)在完成E輪融資之后，創(chuàng)始人夫婦依然保有對(duì)公司的控制權(quán)，這一比例在IPO前的創(chuàng)新藥企中較為罕見。
另外，公司執(zhí)行董事、董事會(huì)秘書兼副總經(jīng)理陳英偉是創(chuàng)始人張和勝的侄女婿，于2004年加入集團(tuán)，主要負(fù)責(zé)集團(tuán)的運(yùn)營(yíng)、投資及法律事務(wù)。
薪酬方面，2023年、2024年，張和勝薪酬總計(jì)分別為995.6萬(wàn)元、1024萬(wàn)元，其中，以股份為基礎(chǔ)的支付分別為828.1萬(wàn)元、830.4萬(wàn)元。在招股書披露的薪酬中，陳英偉薪酬位列第二，2023年和2024年均為177萬(wàn)元。
目前，公司尚無(wú)商業(yè)化產(chǎn)品，項(xiàng)目推進(jìn)節(jié)奏偏慢。
招股書披露，公司核心產(chǎn)品Mufemilast最早在2012年便獲得臨床試驗(yàn)批件，直至2024年才完成Ps（銀屑?。┻m應(yīng)癥III期試驗(yàn)并遞交上市申請(qǐng)，耗時(shí)整整12年。
即使考慮到研發(fā)難度和臨床設(shè)計(jì)的復(fù)雜性，這一周期依然明顯長(zhǎng)于行業(yè)平均水平。
根據(jù)招股書，公司2023年和2024年分別投入研發(fā)費(fèi)用1.23億元與9700萬(wàn)元，累計(jì)兩年合計(jì)超過(guò)2.2億元。由于主要產(chǎn)品尚未商業(yè)化，公司仍處于虧損狀態(tài)，2023年與2024年凈虧損分別為1.56億元與1.23億元。
同期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為-1.41億元與-9126萬(wàn)元，資金來(lái)源主要依靠外部融資。
因此，公司尚無(wú)任何商業(yè)化收入、整體持續(xù)虧損的背景下，創(chuàng)始人張和勝的薪酬水平處于顯著高位。
作為對(duì)比，公司曾于2023年接受科創(chuàng)板上市輔導(dǎo)，而目前科創(chuàng)板市值最高的創(chuàng)新藥企業(yè)百利天恒，其董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理朱義在2024年披露的年薪為334.98萬(wàn)元，且公司當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超37億元。
值得注意的是，張和勝的股權(quán)薪酬占比極高，且在核心產(chǎn)品尚未上市、收入尚未形成的階段即發(fā)放大額激勵(lì)，這種安排在一定程度上加劇了資本稀釋，也削弱了激勵(lì)與實(shí)際業(yè)績(jī)表現(xiàn)之間的聯(lián)動(dòng)機(jī)制，該激勵(lì)結(jié)構(gòu)也可能引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其資源配置效率和公司治理透明度的質(zhì)疑。
2、地方資本深度參與
在創(chuàng)新藥投資逐漸由一線資本向區(qū)域基金轉(zhuǎn)移的大趨勢(shì)中，和美藥業(yè)是典型的地方政府扶持項(xiàng)目之一。
公司創(chuàng)始人張和勝是江西省贛州市信豐縣人，公司注冊(cè)地也在信豐縣。和美藥業(yè)在公司成立至今的多個(gè)關(guān)鍵階段，獲得了來(lái)自地方政府的高度支持。
據(jù)招股書披露，2023年和2024年，和美藥業(yè)分別獲得405萬(wàn)元及529.8萬(wàn)元的政府補(bǔ)助，占其他收益比例近100%，主要形式為研發(fā)費(fèi)用返還與項(xiàng)目專項(xiàng)資助，這也是和美藥業(yè)截至目前的唯一經(jīng)常性經(jīng)營(yíng)類收入來(lái)源。
信豐縣作為贛州下轄縣級(jí)市，其產(chǎn)業(yè)以電子信息和中醫(yī)藥為主，創(chuàng)新醫(yī)藥企業(yè)較為稀少。和美藥業(yè)成為信豐縣委、縣政府重點(diǎn)招商項(xiàng)目，后者力圖將其打造成首家上市創(chuàng)新藥企業(yè)。
信豐高新區(qū)工業(yè)投資開發(fā)有限公司出資的真灼醫(yī)藥在2022年成為和美藥業(yè)B輪投資人，前者由信豐縣國(guó)有資產(chǎn)服務(wù)中心控制。公司在B輪估值實(shí)現(xiàn)了暴漲：從2021年11月A輪投后估值2億元，到同年12月B輪投后估值12億元。
從D輪開始，江西省國(guó)資背景的吉瀚投資，以及信豐縣現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司、贛州人才基金等當(dāng)?shù)刭Y金開始更密集參與后期融資。
招股書未予明確披露是否附帶對(duì)賭或回購(gòu)條款，但考慮到其注資背景，業(yè)內(nèi)普遍將此類注資歸類為“政績(jī)導(dǎo)向型支持”。
例如，多數(shù)區(qū)域產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金的設(shè)立目標(biāo)明確包含推動(dòng)本地企業(yè)上市、帶動(dòng)產(chǎn)業(yè)集聚效應(yīng)、形成就業(yè)吸納能力等“政績(jī)性KPI”，在此背景下，和美藥業(yè)的成長(zhǎng)路徑或也承載了區(qū)域發(fā)展層面的政策期待。
在政策資源持續(xù)支持下，公司推進(jìn)速度顯著加快，但截至2024年底仍無(wú)銷售收入，公司目前唯一進(jìn)入申報(bào)階段的Mufemilast項(xiàng)目，估值卻高達(dá)39億元。
當(dāng)然，公司在知識(shí)產(chǎn)權(quán)方面的厚度也是估值的另一支撐點(diǎn)。截至2024年底，和美藥業(yè)共擁有87項(xiàng)授權(quán)專利，另有46項(xiàng)正在申請(qǐng)中。其專利覆蓋PDE4通路、小分子抗炎藥物、晶型組合物與制備方法等，種類豐富。
總的來(lái)看，和美藥業(yè)的成長(zhǎng)路徑深度依賴于地方政府的資本注入與資源傾斜。從推動(dòng)公司實(shí)現(xiàn)從零到一的基礎(chǔ)建設(shè)，到為其爭(zhēng)取更多金融、政策紅利，地方力量無(wú)疑在背后發(fā)揮了關(guān)鍵作用。
3、聚焦自免賽道，兌現(xiàn)能力幾何？
和美藥業(yè)的核心產(chǎn)品Mufemilast，是一款靶向PDE4B蛋白的新型小分子抑制劑，被公司定義為“雙重作用機(jī)制的同類首創(chuàng)藥物”：一方面抑制PDE4的活性，另一方面通過(guò)下調(diào)PDE4B蛋白表達(dá)，形成差異化治療路徑。
在中國(guó)尚處早期發(fā)展的自身免疫治療藥物市場(chǎng)，這種差異化機(jī)制具備一定競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
根據(jù)招股書，截至目前，Mufemilast已完成銀屑病III期臨床試驗(yàn)，并被納入優(yōu)先審評(píng)程序；同時(shí)在白塞?。˙D）領(lǐng)域處于III期，類風(fēng)濕性關(guān)節(jié)炎（RA）、炎癥性腸?。↖BD）等適應(yīng)癥覆蓋多個(gè)II期階段，甚至布局了慢阻肺（COPD）等非傳統(tǒng)自免領(lǐng)域。
公司預(yù)計(jì)Mufemilast將于2025年下半年獲批，成為中國(guó)首款以PDE4B表達(dá)阻斷+活性抑制為機(jī)制的小分子自免藥物。
根據(jù)弗若斯特沙利文的行業(yè)分析，中國(guó)約有8000萬(wàn)名自身免疫疾病患者，自免領(lǐng)域相關(guān)藥物市場(chǎng)自2019年的25億美元增長(zhǎng)至2023年的40億美元，預(yù)計(jì)到2032年將達(dá)到263億美元。該領(lǐng)域已成為中國(guó)新藥市場(chǎng)增長(zhǎng)最迅猛的板塊之一。
但在市場(chǎng)熱情之下，實(shí)際競(jìng)爭(zhēng)格局遠(yuǎn)比表面復(fù)雜。
一方面，Mufemilast作為小分子藥物，面臨JAK、TYK2等小分子靶點(diǎn)藥物的正面競(jìng)爭(zhēng)。
目前，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)已有艾伯維的JAK1抑制劑烏帕替尼（Rinvoq）和百時(shí)美施貴寶的TYK2抑制劑氘可來(lái)昔替尼（Sotyktu）獲批并推廣，多家國(guó)產(chǎn)企業(yè)也正在推進(jìn)TYK2類藥物的臨床，包括恒瑞、翰森、益方、先聲藥業(yè)等。
相比這些藥企背靠的營(yíng)銷資源與醫(yī)保談判經(jīng)驗(yàn)，和美藥業(yè)在推廣策略上暫屬空白。
除了小分子口服藥外，國(guó)內(nèi)銀屑病治療市場(chǎng)的主流仍由生物制劑主導(dǎo)，諾華的司庫(kù)奇尤單抗（Cosentyx）、強(qiáng)生的烏司奴單抗（Stelara）已在國(guó)內(nèi)建立穩(wěn)定市場(chǎng)份額。
中國(guó)市場(chǎng)對(duì)自免藥物的接受程度受價(jià)格與醫(yī)保覆蓋影響顯著。在這一背景下，本土企業(yè)以“可負(fù)擔(dān)的替代方案”加速突圍。例如荃信生物推出的IL-17A單抗是首款國(guó)產(chǎn)烏司奴單抗，用于治療成人中重度銀屑病，于去年底上市，旨在替代進(jìn)口生物制劑，降低年治療費(fèi)用。
另一方面，即使Mufemilast順利獲批，也不代表即可立刻產(chǎn)生收入。
目前國(guó)內(nèi)自免治療市場(chǎng)，尤其是在面向大眾慢病適應(yīng)癥（如銀屑病、類風(fēng)濕）時(shí)，藥物的性價(jià)比、準(zhǔn)入速度、醫(yī)生教育能力和企業(yè)的推廣覆蓋能力往往比藥物機(jī)制本身更具決定性作用。
2023年與2024年，公司行政費(fèi)用則從2793.6萬(wàn)元增長(zhǎng)至3330.4萬(wàn)元，反映出企業(yè)在沖刺上市階段行政體系建設(shè)的同步加速。
截至2024年底，公司賬面尚有經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金約1.5億元，過(guò)去兩年依靠融資獲取約3.5億元。如果IPO未能如期成功，或后續(xù)融資未接上，短期內(nèi)將面臨經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金缺口。
此外，其管線中的其他產(chǎn)品也尚處于試驗(yàn)階段，第二款推進(jìn)較快的產(chǎn)品Hemay022（HER2/EGFR小分子抑制劑）正進(jìn)行乳腺癌III期臨床，但其靶點(diǎn)已被多家成熟藥企充分覆蓋，難度與回報(bào)比都較高。而其他候選藥物，如Hemay181（拓?fù)洚悩?gòu)酶抑制劑）尚處I期，距產(chǎn)業(yè)化尚遠(yuǎn)。
未來(lái)三年將是和美藥業(yè)真正“兌現(xiàn)自免疾病創(chuàng)新藥企敘事”的窗口期，同時(shí)也是中國(guó)自免藥物市場(chǎng)逐步邁入紅海、競(jìng)爭(zhēng)格局加速演化的關(guān)鍵階段。
在此期間，Mufemilast能否順利獲批并實(shí)現(xiàn)有效放量，以及公司能否在商業(yè)化團(tuán)隊(duì)、醫(yī)保準(zhǔn)入與專家認(rèn)知建立方面迅速跟進(jìn)，將直接決定其能否真正跑通、進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化軌道。
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