這個冬季，流感病毒再度活躍，各大醫(yī)院的呼吸科門診排起了長隊，藥店的抗病毒藥物銷量和公共衛(wèi)生防控需求激增。
在這波季節(jié)性需求的催化下，疫苗市場再度成為資本的熱議話題。從流感疫苗到廣譜抗感染疫苗，“疫苗盾牌”始終是剛需。同一時間，資本市場也瞄準(zhǔn)了這一波“防疫+創(chuàng)新”的投資機(jī)會。
在此背景下，國內(nèi)破傷風(fēng)疫苗龍頭歐林生物日前已正式向港交所遞交H股發(fā)行上市申請，計劃實現(xiàn)A股+H股“雙平臺”布局。
此次遞表是歐林生物再次敲開國際資本市場的大門，更是其在疫苗行業(yè)轉(zhuǎn)型與戰(zhàn)略升級中的一次重要加注：公司一方面守住以吸附破傷風(fēng)疫苗為基礎(chǔ)的穩(wěn)定現(xiàn)金流，另一方面押注“超級細(xì)菌疫苗+成人/流感疫苗”未來增長曲線。
傳統(tǒng)破傷風(fēng)疫苗筑基
歐林生物早期并非因“高大上”的創(chuàng)新管線起家，而是在破傷風(fēng)疫苗這一非?；A(chǔ)但臨床需求穩(wěn)固的領(lǐng)域深耕。直到2017年，其自主研發(fā)的吸附破傷風(fēng)疫苗順利獲批上市，才成為國內(nèi)首家實現(xiàn)“吸附破傷風(fēng)疫苗”商業(yè)化的民營疫苗企業(yè)。
十六年的沉淀，歐林生物已是國內(nèi)破傷風(fēng)疫苗龍頭，擁有幾大上市銷售產(chǎn)品系列：吸附破傷風(fēng)疫苗、Hib結(jié)合疫苗及AC結(jié)合疫苗；業(yè)績規(guī)模也頻頻刷新新高。
根據(jù)公司財報，2025年前三季度營業(yè)收入同比增長31.11%至約5.07億元，相當(dāng)于完成了去年一整年的86%；歸母凈利潤約為4748萬元，同比暴增超過10倍；扣非歸母凈利潤則扭虧為盈。
這反映出的，是該公司在基礎(chǔ)疫苗銷售上的強(qiáng)勁放量。吸附破傷風(fēng)疫苗以及新推出的AC結(jié)合疫苗為主，帶來了穩(wěn)定且持續(xù)擴(kuò)張的收入來源。
這對一家此前曾出現(xiàn)利潤下滑、現(xiàn)金流承壓的疫苗公司而言，重要性不言而喻：基礎(chǔ)業(yè)務(wù)穩(wěn)定、現(xiàn)金流改善，為后續(xù)大規(guī)模研發(fā)投入提供了必要底氣。
不過，利潤率的修復(fù)還是隱含一定的脆弱平衡性。
從毛利率來看，歐林生物保持在高位區(qū)間。根據(jù)招股書披露，2022–2024年其毛利率分別始終維持在92%—94%高水平區(qū)間。這種毛利率甚至在全球疫苗/生物制藥行業(yè)都處于相當(dāng)領(lǐng)先的水平，顯示其生產(chǎn)與定價能力較強(qiáng)。
與此同時，2025年前三季度公司費用率有所改善。管理費用率顯著下降，費用端壓力減輕，這也是凈利潤大幅改善的原因之一。
不過，也必須看到，這種結(jié)構(gòu)性修復(fù)具有“基礎(chǔ)業(yè)務(wù)+費用削減”的偶然性。歐林營收對破傷風(fēng)疫苗及少數(shù)幾款產(chǎn)品依賴較為嚴(yán)重，如若該產(chǎn)品銷售放緩或市場競爭加劇，利潤穩(wěn)定性仍存在潛在風(fēng)險。譬如，今年前三季度其Hib結(jié)合疫苗受新生兒數(shù)量下降影響，銷售額便略有下降。
打造超級細(xì)菌賽道“第二增長曲線”
大概正是基于這層隱患，在穩(wěn)定基礎(chǔ)業(yè)務(wù)的同時，歐林生物并未滿足于傳統(tǒng)疫苗市場的相對固定空間，而是將戰(zhàn)略重心轉(zhuǎn)向抗耐藥細(xì)菌與成人/流感疫苗兩個前景廣闊但競爭尚不充分的藍(lán)海領(lǐng)域。
其在研管線中最受市場關(guān)注的是重組金黃色葡萄球菌疫苗（rFSAV）。據(jù)了解，該疫苗針對的是被WHO列入“高度優(yōu)先級”的耐藥菌。
專業(yè)資料顯示，金黃色葡萄球菌，這一菌株是醫(yī)院感染、手術(shù)后并發(fā)癥的重要源頭。今年5月，歐林生物宣布其重組金葡菌疫苗Ⅲ期臨床6000例受試者已全部入組，目前正處于后續(xù)隨訪/數(shù)據(jù)鎖定階段。
一旦該疫苗順利通過臨床、獲得批準(zhǔn)并商業(yè)化，將填補(bǔ)全球范圍內(nèi)針對耐藥菌感染，尤其是手術(shù)后感染預(yù)防的空白。目前市場預(yù)計該產(chǎn)品將于2026年披露數(shù)據(jù)，2027年實現(xiàn)量產(chǎn)。
畢竟相比抗生素，疫苗具有預(yù)防能力強(qiáng)、減少耐藥風(fēng)險、對公共衛(wèi)生更安全等優(yōu)勢，這也正是全球制藥界對“超級細(xì)菌疫苗”的期待所在。
與此同時，其還布局包括針對幽門螺桿菌、銅綠假單胞菌、鮑曼不動桿菌以及A群鏈球菌等病原體的候選疫苗，均為全球1.1類創(chuàng)新疫苗項目。其中，口服重組幽門螺桿菌疫苗已在澳大利亞獲批開展Ⅰ期臨床試驗。
這一系列布局背后是歐林生物從“傳統(tǒng)疫苗制造商”向“創(chuàng)新型生物制藥企業(yè)”的轉(zhuǎn)型野心，也意味著它志在成為中國，乃至全球范圍內(nèi)超級耐藥菌疫苗最重要的推手之一。
據(jù)公司透露，其是目前國內(nèi)已知在“超級細(xì)菌”疫苗領(lǐng)域布局最為完善的疫苗企業(yè)。
為什么“超級細(xì)菌+成人/流感疫苗+資本國際化”成為疫苗行業(yè)新共識
近年來，全球抗生素濫用與耐藥菌傳播問題不斷惡化，多重耐藥菌（“超級細(xì)菌”）對公共衛(wèi)生構(gòu)成嚴(yán)重威脅。相比依賴抗生素治療，疫苗從源頭預(yù)防感染的方式更具可持續(xù)性，也更符合未來醫(yī)療政策與公共衛(wèi)生戰(zhàn)略方向。對此，國際與國內(nèi)均高度重視。
與此同時，人口老齡化與成人疫苗意識提升，使成人疫苗、流感疫苗、多聯(lián)疫苗成為國內(nèi)疫苗產(chǎn)業(yè)新的增長點。傳統(tǒng)兒童疫苗逐漸趨于飽和，疫苗公司必須通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級和創(chuàng)新疫苗布局來維持增長。
資本層面，隨著疫苗行業(yè)進(jìn)入產(chǎn)品結(jié)構(gòu)多元化、高管線投入、國際合作出口的綜合轉(zhuǎn)型期，單純依賴A股的募資能力已難以支撐生物制藥企業(yè)的重投入、大周期需求。在一系列寬松政策的支撐下，H股上市正在成為越來越多中國創(chuàng)新疫苗、生物科技公司的優(yōu)選路徑。
據(jù)統(tǒng)計，今年整個11月，國內(nèi)便有15家醫(yī)藥企業(yè)遞表港交所，延續(xù)10月密集遞表的情形。
其中，除歐林生物外，還包括中國第三大私立中高端綜合醫(yī)療服務(wù)機(jī)構(gòu)卓正醫(yī)療、港股上市公司三生制藥分拆的蔓迪國際、A股公司科興制藥等。
在這樣的趨勢下，歐林生物的戰(zhàn)略無疑順勢而為：既保住傳統(tǒng)疫苗穩(wěn)定現(xiàn)金流，也押注超級細(xì)菌和成人疫苗未來爆發(fā)機(jī)會，通過國際資本平臺為長期創(chuàng)新能力加碼。
具體來說，其此番雙平臺上市，大概有幾個極具戰(zhàn)略意義的考量：
首先，疫苗尤其是創(chuàng)新疫苗的研發(fā)周期長、成本高、投入大。通過港股上市，企業(yè)可以獲得多元國際投資者的資本支持，為未來包括重組金葡菌疫苗量產(chǎn)、流感疫苗工藝平臺建設(shè)、覆蓋多種耐藥菌疫苗管線等重大開支提供資金保障。
其次，為國際化與出口做準(zhǔn)備。一旦成為港股公司，歐林生物將提高國際知名度，更易于與海外合作者開展BD／授權(quán)，也為未來出口“超級細(xì)菌疫苗”鋪路。
此外，提升估值與流動性。A+H結(jié)構(gòu)將提升公司整體估值，對投資者更具吸引力，也提高股權(quán)流動性，有利于長期戰(zhàn)略布局。
不過，市場也對其“雙平臺”抱有謹(jǐn)慎態(tài)度。有分析指出，公司雖業(yè)績回暖，但“應(yīng)收賬款高企、現(xiàn)金流改善尚不穩(wěn)固、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)單一”的問題并未完全消除。
據(jù)公開資料，截至2025年三季度，其應(yīng)收賬款大幅上升，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)周期較長，這將持續(xù)占用營運資金，降低流動性，若回款遲緩或壞賬風(fēng)險上升，將影響公司現(xiàn)金流健康。
換句話說，對于歐林生物而言，雙平臺上市雖然為其提供了“回血+落子”的機(jī)會，但要真正實現(xiàn)從基礎(chǔ)疫苗企業(yè)向全球創(chuàng)新疫苗龍頭轉(zhuǎn)型，還需在研發(fā)執(zhí)行力、市場拓展、資金管理、國際合作等方面持續(xù)兌現(xiàn)成果。
如果未來幾年管線推進(jìn)順利，或?qū)⒂瓉碇笖?shù)級增長；但若臨床失敗、市場競爭加劇或資金鏈斷裂，也可能面臨嚴(yán)峻考驗。
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